Mars 2022 - Markedskommentar

Makroøkonomiske forhold

Krigen i Ukraina er ved inngangen til april inne i sin sjette uke. Krigens utvikling preger fortsatt markedene og sentimentet i stor grad. Det er samtidig lite informasjon å lese i børskursene nå, ettersom det fortsatt er stor usikkerhet knyttet til hvor lenge krigen vil vare, og effekten den har på økonomisk vekst i det korte og lange bildet. Aksjemarkedene trekker foreløpig et lettelsens sukk for at ting ikke har utviklet seg verre enn det har gjort og avslutter måneden med positivt fortegn. I det korte bildet er narrativet at krigen vil legge en demper på global vekst, samtidig som inflasjonen sannsynligvis vil holde seg på høye eller høyere nivåer en periode. Husholdninger får redusert kjøpekraft, men effekten forventes å bli dempet som resultat av høy akkumulert sparing de siste årene.

Stramt energimarked

Den globale økonomien har i løpet av en relativt kort tidsperiode opplevd to store negative tilbudssjokk. Først pandemien og nå invasjonen av Ukraina. Disse hendelsene sammenfaller, og tydeliggjør, spesielt Europas overgang til fornybar energi. Energisikkerhet har blitt underprioritert, og i overgangsfasen har Europa gjort seg avhengig av energitilførsel fra en despot. Omtrent 30 prosent av oljen som konsumeres i Europa har russisk opphav, 45 prosent av naturgassen, og nesten halvparten av kullet. På kort sikt er det vanskelig å erstatte disse energikildene uten at det fører til store ekstrakostnader for europeiske bedrifter og husholdninger. Overgangen til bærekraftige energikilder forventes å akselerere på grunn av dagens situasjon, EU blant annet satt seg et ambisiøst mål om å være uavhengig av Russland innen 2030. I mellomtiden strømmer det likevel penger inn til russiske energiselskaper, som igjen er deleid av den russiske stat. Det letes derfor desperat etter muligheter til å erstatte olje og gass fra Russland på kort sikt.

I kjølvannet av pandemien har gjenåpningseffekter allerede skapt et stramt oljemarked, og reduksjonen av russisk olje som ingen har spesielt lyst til å kjøpe (det finnes unntak) må komme fra andre steder. Oljen kan fraktes med båt, men naturgass som stort sett kommer via rørledninger i Europa, er vanskeligere å erstatte umiddelbart. EU og USA har derfor inngått en langsiktig avtale for å sikre økt leveranse av LNG for å delvis erstatte russisk gass. Det må likevel bygges mye ny infrastruktur for å kunne motta økte volumer av via båt. Andre nyheter som påvirket oljeprisen i mars, var at USA har valgt å slippe til olje fra sine strategiske lagre. Målet er å tilføre markedet ca. 1 million fat per dag i det neste halvåret.

Inflasjon – «jeg tror det ikke før jeg får se det…»

Etterpåklokskap er den beste viten. Det er antageligvis første linje i den amerikanske sentralbankens forsvarstale til alle ekspertene som i det siste året har ropt varsku om inflasjon. Kombinasjonen av pandemiens forstyrrelser på globale forsyningskjeder, ultraløs pengepolitikk, stramt arbeidsmarked og amerikanske myndighetenes rekordstore kapitaloverføringer til amerikanske bedrifter og husholdninger har ført til de høyeste inflasjonstallene på 40 år. Til sentralbankens forsvar, så har inflasjonspresset vært mer eller mindre fraværende de siste ti årene, og kanskje var det ikke mulig å tro på inflasjon før den var bred tydelig på tvers av hele varekurven. Invasjonen av Ukraina forventes å legge til ytterligere press på prisene i det korte bildet, spesielt for råvarer.

Sentralbanken tegner derfor et bilde av en kraftig renteoppgang de neste to årene for å dempe inflasjonen og forhindre at den kommer ut av kontroll. Med liten mulighet til å påvirke tilbudssiden, er rentehevinger og innstramminger i finansielle forhold eneste mulighet til å dempe den aggregerte etterspørselen. Målet er en «myk landing», der renteskruen strammes til nok, uten at noe blir ødelagt. Et lyspunkt er at amerikanske konsumenter og bedrifter er usedvanlig godt rustet for en ruglete periode med dempet vekst og høyere priser, ettersom disponibel inntekt og formue har økt under pandemiårene.

En ny hverdag for nordmenn

Det går veldig godt i norsk økonomi lyder ordene fra sentralbanken. Sterk økonomisk vekst, lav arbeidsledighet, økt mangel på arbeidskraft og utsikter til betydelig lønns- og prisvekst gir grobunn for innstramminger. Pandemiens kapittel er lagt bak oss, og nå venter en periode med reversering av de stimulerende penge- og finanspolitiske tiltakene som har hjulpet norsk økonomi i gang. Renten skal opp. På sentralbankmøtet i slutten av mars annonserte den nyansatte sentralbanksjefen Ida Wolden Bache den andre rentehevingen i denne syklusen, og de kommer som perler på en snor i tiden fremover. Skal vi tro rentebanen, så vil styringsrenten ligge på 2,5 prosent ved utgangen av 2023. Sentralbanken vektlegger en gradvis økning, men dersom inflasjonen skyter fart kan rentekurven bli enda brattere enn det som er indikert i dag.

Fremvoksende markeder

Et pågående omikron-utbrudd har ført til flere stengte millionbyer i Kina, som fortsatt holder fast på nullsmittepolitikken sin. Tiltakene som er satt inn for å begrense smitte i Shanghai med sine 26 millioner innbyggere forventes å skape ytterligere press i globale forsyningskjeder, som allerede er svært utsatte. Flere fabrikker er stengt ned, samtidig som trafikken gjennom viktige transportårer er satt på pause. Offisielt er det fortsatt lite som tyder på at Kina skal vike fra sin nullsmittepolitikk, men det har kommet hint som tilsier at de kan bli nødt til å gå for en mykere tilnærming. Kinas utfordring er at en stor del av den eldre befolkningen ikke er vaksinert, i tillegg til at den kinesiske vaksinen ikke gir like god immunitet i befolkningen som i vestlige land. Hong Kong, som opplevde en stor smittebølge og mange dødsfall i starten av året, er skrekkeksempelet som Kina ikke ønsker å følge.

Aksjemarkedene

Globale aksjemarkeder

De globale aksjemarkedene (MSCI ACWI) endte måneden med en oppgang på 2,2 prosent, målt i lokal valuta. Fasiten for første kvartal ble dermed en samlet nedgang for globale aksjer på 5,4 prosent. Europeiske aksjer, som har hentet seg kraftig inn etter å ha vært ned over 17 prosent i midten av mars, er foreløpig svakeste region med en nedgang på 7,4 prosent i første kvartal.

Krigen i Ukraina skapte betydelig volatilitet i starten av måneden. Investorer kunne observere flere handelsdager som startet med nedgang på over fire prosent, for så å ende dagen i pluss, og vica versa. Siste del av måneden bød på betydelig mindre svingninger, børsene har vært mindre sensitive til nyheter fra krigen, spesielt ved innføring av nye sanksjoner. Energiprisene er fortsatt svært volatile, energiselskapenes aksjekurser har danset i takt med oljeprisen som den 8. mars bikket 130 USD/fatet. Hittil i år er energisektoren fortsatt en klar vinner, men oppgangen som har vært siden 7. mars har vært på bred og på tvers av sektorer, med unntak av finansaksjer og konsumvarer.

Fremvoksende markeder

Fremvoksende markeder fortsatte nedturen helt til 15 mars, tynget av Kinas omikron-utbrudd og påfølgende nedstengning samt en forlengelse av det generelt negative sentimentet i Kina de siste 12 månedene. Den 16. mars, derimot, applauderte markedet til Vice Premier Liu He sine uttalelser om partiets forpliktelse til stabilitet i økonomien og i kapitalmarkedet, mer spesifikt med støtte til amerikansk-noterte kinesiske aksjer (ADRs) og at innstrammingen av reguleringen av internettselskaper nærmet seg slutten. På tross av oppturen endte fremvoksende markeder måneden 5 prosent bak utviklede, sistnevnte dratt opp av USA og en rotasjon tilbake til vekst fra verdiaksjer.

Renter

Sentralbankenes aggressive linje for å håndtere høy inflasjon har presset globale markedsrenter betydelig opp de siste månedene. Rentekurven for amerikanske statsobligasjoner har siden høsten 2021 blitt brattere og brattere for hver måned, i takt med sentralbankens uttalelser om behov for innstramminger ettersom inflasjonen har krøpet høyere for hver måned. Krigsutbruddet i Ukraina sendte lange renter ned i en kort periode, da investorer søkte tilflukt i trygge obligasjoner, men denne trenden reverserte seg fort i starten av mars og nedsalget av statsobligasjoner har fortsatt siden da. Løpende rente på den amerikanske tiåringen steg med hele 40 basispunkter i mars for å ende på 2,3 prosent (når renten øker faller kursene).

Kredittpåslaget for selskapsobligasjoner steg betydelig da krigen brøt ut, men trakk seg noe tilbake mot slutten av måneden. Indeksen for globale selskapsobligasjoner av høyere kvalitet (Investment Grade) og den globale high yield indeksen falt med henholdsvis 2,6 og 1,1 prosent i februar. Fremvoksende markeder high yield endte med en nedgang på 3,1 prosent. Den bratte renteoppgangen vi har sett siden det pengepolitiske regimeskiftet i slutten av desember i 2021 har sendt rentesensitive obligasjoner ned 7,5 prosent i første kvartal, et av de svakeste kvartalene for obligasjoner på mange år.