Mai 2023
Porteføljekommentar: "Avkastning drevet av kronesvekkelse"

7 jun. 2023

Sentralbankene i USA, Eurosonen, Storbritannia og Norge hevet renten, mens inflasjonen fortsetter å falle, dog fra høye nivåer. Det var bekymringer om gjeldstaket i USA ville bli hevet, noe det ble rett før fristen tidlig i juni. Avkastning fra de fleste globale aksje- og rentemarkeder var svakt negative, men svekkelsen av den norske kronen førte til at flere aksjemarkeder likevel endte i pluss målt i norske kroner.

Sturla Skogland, CFA

Investeringsdirektør / CIO

Om aksjer (Norge: -2,0 % MSCI World: 3,2 % MSCI EM: 2,5 % MSCI China All: -4,1 %)

Selv om sentralbankene fortsatte med rentehevinger, er det tegn til at inflasjonspresset avtar og at rentetoppen nærmer seg. Med bankuroen litt på avstand, og foreløpig uten tegn til at problemene i enkelte banker har smittet over på det globale banksystemet, flyttet søkelyset seg over til gjeldstaket i USA. Dersom gjeldstaket ikke hadde blitt hevet kunne det i ytterste konsekvens ført til mislighold av amerikansk statsgjeld, men krisen ble avverget (som den alltid har) ved at gjeldstaket ble hevet tidlig i juni. Se markedskommentar for mer informasjon om gjeldstaket i USA. Økonomisk data viser tegn til noe lavere aktivitet, men arbeidsledigheten er fortsatt på svært lave nivåer historisk.

I norske kroner steg MSCI World 3,2 prosent, drevet av amerikanske aksjer som steg 4,6 prosent, mens Europa var ned 1,9 prosent. Kronesvekkelsen bidro spesielt sterkt i mai og målt i lokal valuta var avkastningen mer nøktern på henholdsvis -0,2 prosent, 0,4 prosent, og -2,5 prosent. Optimisme om potensiale for kunstig intelligens gjorde at det var de vekstrettete sektorene IT og Kommunikasjonstjenester som dro lasset i mai, som endte opp henholdsvis 8,5 og 4,0 prosent målt i lokal valuta. Mer økonomisk sensitive sektorer med rimeligere verdsettelse som Energi og Materialer trakk ned med avkastning på henholdsvis -9,4 og -5,9 prosent i lokal valuta. Indeksen for store selskaper slo tilsvarende indeks for små selskaper med 2,3 prosent. Store amerikanske teknologirelaterte selskaper dominerte indeksavkastningen med andre ord.

Oslo Børs fondsindeks var ned 2,0 prosent, tynget av energi og sjømat (Oslo Børs energi var ned 3,7 prosent og sjømatindeksen ned 3,4 prosent).

Fremvoksende markeder steg 2,5 prosent målt i norske kroner, og også her bidro valutabevegelser positivt (målt i lokal valuta falt MSCI EM 1,0 prosent). Kina holdt igjen fremvoksende markeder også i mai og målt i lokal valuta var Kina All Shares ned 6,9 prosent (ned 4,1 prosent målt i norske kroner). Det slår oss at optimismen rundt effekten av gjenåpning i Kina har falmet, mens vi ser tegn til at gjenåpningen fortsette, dog på en gradvis og ruglete måte. Øvrige store markeder innen EM, som Taiwan (drevet av chip produsenten TSMC), India og Brasil, leverte 6,4, 4,0 og 3,0 prosent avkastning respektivt målt i lokal valuta. Som for utviklede markeder, var det IT sektoren innen MSCI EM som overpresterte (opp 7,8 prosent i lokal valuta), mens i motsetning til i utviklede markeder var Kommunikasjonstjenester faktisk den svakeste sektoren (ned 5,5 prosent i lokal valuta), tynget av 10 prosents fall i det store kinesiske plattformselskapet Tencent (som utgjør 40 prosent av sektorindeksen).

I snitt gjorde våre foretrukne aksjeforvaltere det bedre enn sine respektive indekser. Dette var spesielt drevet av den globale vekstforvalteren Jennison, som leverte 8,4 prosent avkastning (5,3 prosent foran global indeks og 2,1 prosent foran global vekstindeks) blant annet takket være deres posisjon i Nvidia (som var opp over 42 prosent i norske kroner i mai alene). Fond innen fremvoksende markeder leverte også, der GQG levere 4,2 prosent (1,8 prosent foran MSCI EM) og Bin Yuan falt 2,0 prosent (2,0 prosent bedre enn indeksen MSCI China All Shares). Både Arctic og Holberg slo Oslo Børs fondsindeks (med henholdsvis 1,2 og 0,7 prosent relativ avkastning). Svakest relativ avkastning kom fra den globale verdiforvalteren Schroders, som hang 2,1 prosent bak den globale indeksen (men 1,8 prosent foran den globale verdiindeksen).

Om renter (Global «IG» kreditt: -0,9 % Global «HY» kreditt: -0,6 %)

Renter og kredittpåslag steg noe, der begge deler er negativt for kursutviklingen på rentepapirer. Effektiv rente for Global «IG» og Global «HY» sto ved utgangen av mai på 5,1 og 9,0 prosent respektivt, der kredittpåslaget utgjør 1,5 og 5,1 prosent respektivt. Utslaget fra stigende renter var større enn fra stigende kredittpåslag, så spesielt obligasjoner med fastrentelån og lang løpetid underpresterte.
Rentedelen av våre anbefalte porteføljer består generelt sett av lån med kortere løpetid og middels kredittrisiko, samt en kombinasjon av lån med fast- og flytende rente. Rentedelen beskyttet dermed mot noe av motvinden fra stigende renter. Spesielt fondene med høyt innslag av flytende rentepapirer bidro, inkludert Storm, Schroders Alternative Securitised Income og Alfred Berg Nordic IG (opp 0,5, 0,5 og 0,3 prosent respektivt).

Våre klienters rentedel har nå en årlig brutto effektiv rente på rundt 5-7 prosent (avhengig av sammensetning).

Om alternative strategier

Bidraget fra alternative strategier, i stedet for en høyere allokering mot renter, var negativt i mai. GMO og Systematica falt henholdsvis 2,9 og 1,6 prosent, mens Amundi var ned 0,2 prosent.

Om valutaeffekt (MSCI ACWI i NOK versus MSCI ACWI i lokal valuta: 3,4 %)

I mai svekket den norske kronen seg mot de fleste relevante valutaer, spesielt mot US dollar (hele 4,2 prosent). Dette ga et positivt valutabidrag fra åpne globale aksjefond. Kommentarene våre om kronekursen i markedskommentar for april fortsatt relevante.

Om overordnet posisjonering

Vår strategiske posisjonering var negativ i mai. Rentesammensetningen bidro positivt, drevet av lav løpetid og innslag av flytende rentepapirer gitt stigende renter. Alternative strategier bidro negativt, ikke hjulpet av at disse fondene (som rentefondene) er valutasikrete. Innenfor aksjer ble avkastningen tynget av svak absolutt avkastning fra Kina og Norge, men også aksjefondene i disse markedene gjorde det bedre enn sine respektive indekser (i tillegg til Jennison, som nevnt over). Verdsettelsesnivåer for vår posisjonering innen både renter og aksjer viser til gode utsikter for å skape god langsiktig avkastning fremover, uten å være avhengig av at et spesifikt scenario inntreffer.

Våre vurderinger fremover

Etter god utvikling i rentemarkedet siden vi økte kredittrisiko i oktober 2022, økte vi kredittkvaliteten i slutten av april uten å i særlig grad redusere årlig brutto effektiv rente. Våre klienters rentedel ligger an til å bidra med årlig brutto effektiv rente på rundt 5-7 prosent (avhengig av sammensetning) de neste årene.
Aksjefondet Ardevora Global Long-Only SRI ble nedgradert på bakgrunn av endringer på personalsiden. Fondet ble i løpet av mai gradvis byttet ut med SGA Global Growth. Se brev på klientportal for mer info, eller ta kontakt med din rådgiver for mer informasjon dersom du ble klient av oss i mai.
Samtlige aksjemarkeder ble rimeligere i 2022. På tross av det som oppleves som en usikker periode for investering i aksjer er flere markeder og gode selskaper priset på det vi mener vil vise seg å være attraktive nivåer for langsiktig verdiskapning.